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ANÁLISIS FINANCIERO
Mónica Martínez Blasco, Lucinio González Sabaté y Javier Gómez Vázquez *
Transparencia informativa de las empresas del Índice General de la Bolsa de Madrid 1. INTRODUCCIÓN El valor de mercado de las compañías cotizadas cambia a cada segundo. Las variaciones de valor de estas compañías están basadas en las decisiones de compra o venta que los operadores lanzan al mercado, que, a su vez, dependen de la información disponible en cada momento.
momento en que la conocen. En el ámbito español se han recogido estos principios establecidos en el ámbito más internacional a través de la Comisión Nacional del Mercado de Valores y el Código Unificado del Buen Gobierno.
No es un tema trivial, por lo tanto, la bondad y la rapidez con la que se suministra información al mercado; de esta bondad y rapidez, de la transparencia en definitiva, depende la capacidad de tomar decisiones de forma objetiva. De hecho, la relación y los conflictos de los directivos con los demás grupos de interés de la empresa, definidos como problemas de agencia, han sido ampliamente estudiados, y se consideran las leyes y los contratos como la forma de proteger a estos grupos de interés de la posición dominante que pueden ostentar los directivos para beneficiarse personalmente (Shleifer y Vishny, 1997).
A pesar de toda la reglamentación y códigos existentes sobre gobierno corporativo, la información asimétrica es un tema de actualidad de forma casi constante. Diferentes estudios concluyen que las noticias que pueden afectar negativamente al valor de la compañía son retenidas por los directivos y suministradas al mercado en el momento en que a éstos les parece más conveniente. Trabajos en sintonía con el tema han sido publicados, respecto al mercado norteamericano, por Penman (1987), que llegó a la conclusión que los resultados de las compañías, cuando éstos eran negativos, se suministraban al mercado más tarde de la fecha esperada de su publicación, o Damodaran (1989) quien demostró una tendencia de las compañías a suministrar información negativa sobre resultados o dividendos en viernes.
Los principios del buen gobierno corporativo, que definen como deberían ser las relaciones entre los directivos y los grupos de interés, están recogidos en el ámbito de la OCDE en el manual “Principals of Corporate Governance” donde se exige, entre otras cosas, que las compañías emitan la información de la que disponen de forma precisa al mercado en el
Estas no son, sin embargo, las únicas posturas frente a la emisión de las noticias por parte de las empresas que cotizan en mercados bursátiles. De esta manera, existen opiniones contrapuestas en estudios que concluyen que las compañías declaran las noticias negativas con más frecuencia y rapidez que las noticias positivas para evitar litigios (Skinner, 1994
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Facultat d’Economia IQS, Universitat Ramon Llull.
TRANSPARENCIA INFORMATIVA DE LAS EMPRESAS DEL ÍNDICE GENERAL
y 1997; Kasznik y Lev, 1995). En la misma línea, el compromiso de los directivos para revelar la información privada positiva y negativa, reduce la información asimétrica y la propagación del concepto adverso de mala imagen corporativa, lo cual reduce el coste de capital de la compañía e incrementa su valor de mercado (Glosten y Milgrom, 1985; Diamond, 1985; Diamond y Verecchia, 1991; Verecchia, 2001; Healy y Palepu, 2001). Por lo que respecta al mercado de capitales español, varios estudios han analizado la transparencia informativa de las compañías cotizadas. Por ejemplo, Bonsón y Escobar (2004) y Gandía y Andrés (2005), estudiaron la transparencia y el efecto de Internet sobre la difusión voluntaria de información corporativa por parte de las empresas. Gómez, Iñiguez y Poveda, (2005) y García y Monterrey, (1993) analizaron la difusión voluntaria de información por parte de las empresas encontrando relación entre el tamaño de la empresa y la información voluntaria revelada. La gran mayoría de los estudios consultados sobre gobierno corporativo que hacen referencia al mercado español se han fijado como objetivo analizar qué información se hace pública por parte de las compañías y por qué medios. Desde nuestro punto de vista, el saber si esta información ha sido suministrada a tiempo, independientemente del medio y sus características, también es factor importante a tener en cuenta. En este punto, nos hemos preguntado, respecto a las empresas que configuran el mercado continuo español y respecto a las compañías que hacen seguimiento de las empresas del Índice General de la Bolsa de Madrid (a partir de ahora IGBM), si se están siguiendo las buenas prácticas de gobierno corporativo tal como se recomienda por la OCDE y por la CNMV respecto a la difusión de información a tiempo. Así, el objetivo de este estudio es analizar si se cumple el principio del buen gobierno corporativo que postula sobre el suministro de la información a tiempo en el mercado bursátil español por parte de las empresas que forman el mercado continuo, pero también por parte de las agencias que realizan valoración y seguimiento de las empresas pertenecientes a dicho índice. Para poder cumplir nuestro objetivo se analizaron las noticias disponibles de las empresas del mercado continuo, según los criterios descritos en el siguiente apartado, de tal forma que se diferenció el día de la semana en que las noticias fueron emitidas así como el tipo de reacción que se esperaba que tuviera el mercado ante la noticia. En este punto, el trabajo diferencia las noticias que son valoradas como transmisoras de influencia positiva, negativa o neutral a los mercados, que es la forma usual de valorar los impac-
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tos de una noticia. Respecto al contenido de la información que suministra la noticia, se utilizaron todas las noticias indistintamente de su contenido, pudiendo éstas ser de carácter financiero, de carácter corporativo o de propiedad y control, tal y como se señala en los principios del buen gobierno corporativo de la OCDE (2004). Además, también se analizó la procedencia interna o externa de la información. Se consideraron noticias de carácter interno a las noticias de las compañías suministradas por las propias compañías y noticias de carácter externo a las noticias que hacen referencia a las compañías del mercado continuo pero que son suministradas por otras compañías, como por ejemplo, agencias de rating o seguimiento. Esta diferenciación nos permitió alcanzar un grado más de análisis, ya que pudimos analizar no solo el estado de gobierno corporativo de las empresas, sino también el grado de compromiso de las agencias de seguimiento, por suministrar la información sin demoras al mercado. De esta forma, se ha considerado que se cumple el principio de buen gobierno corporativo si las noticias de influencia negativa, ya sean emitidas por las propias empresas o por agencias de seguimiento, son suministradas al mercado sin preferencia por ningún día especial de la semana. Al contrario, consideraremos que no se cumplen los principios del buen gobierno corporativo, siempre que, siguiendo las conclusiones obtenidas por Damodaran (1989), exista una mayor concentración de noticias negativas en viernes que en el resto de días de la semana.
2. MUESTRA La muestra utilizada para el estudio está formada por las siete últimas noticias disponibles de cada una de las 125 empresas que formaron parte del Índice General de la Bolsa de Madrid durante el año 2007. Se seleccionaron estas empresas por ser precisamente las empresas cotizadas las que suscitan mayor interés en cuanto a los problemas de agencia y las que deben presentar informe a la CNMV sobre gobierno corporativo. Las noticias recogidas se encuentran publicadas en la hemeroteca de la página de suministro de información financiera de www.infomercados.com. El total de noticias que conformaron la muestra a analizar quedó compuesto por 598 noticias, de las que se obtuvo, en la propia página Web, la valoración realizada por un analista del impacto que tendría la noticia sobre el valor de cotización de la compañía, siendo clasificada esta influencia como positiva, negativa o neutra. También se obtuvo el día de la semana en la que la noticia fue emitida, de lunes a viernes, y por qué fuente fue suminis-
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trada al mercado, por la propia empresa (interna) o si era una noticia emitida por otra empresa ajena a la compañía (externa).
Distribución en porcentaje y días de la semana de las noticias recogidas en la muestra
Así, el archivo construido para el estudio contiene para cada una de las 598 noticias analizadas, el día de la semana en el que se emitió, la influencia que le otorga un analista y el tipo de noticia. La fecha escogida para la recopilación de dichas noticias fue el 29 de septiembre de 2007, día no hábil en el mercado bursátil, por lo que el registro de noticias por parte de la fuente escogida permaneció paralizado; las noticias abarcan fechas entre los años 2002 y 2007. A continuación se muestra de forma descriptiva como quedó compuesta la muestra objeto de análisis. Por un lado se puede observar en el Gráfico 1, como existe una preferencia por emitir noticias en miércoles, un 23,4% del total de las noticias y seguidamente por emitir noticias en viernes con un 20,6%. Los días en los que se emiten menos noticias son los lunes y los martes, con un 17,4% y 18,6% de las noticias recogidas en la muestra. También se observa que las empresas son las principales suministradoras de información, ya que el 60% de las noticias tienen carácter interno y sólo un 40% son noticias suministradas por agencias (ver Gráfico 2). Para finalizar, en el Gráfico 3, se observa una alta frecuencia de emisión de noticias con una influencia de carácter positivo, con un 61,4% del total de noticias emitidas e indistintamente de la fuente suministradora de la información.
Gráfico 1 Fuente: Elaboración propia a partir de los datos de la muestra.
Distribución en porcentaje y según tipo de noticia de las noticias recogidas en la muestra.
Estadísticos de los datos de las variables representados en la muestra INFLUENCIA
POSITIVA NEUTRA NEGATIVA TOTAL TIPO DE NOTICIA INTERNA EXTERNA TOTAL DIA DE LA SEMANA LUNES MARTES MIERCOLES JUEVES VIERNES TOTAL
Frecuencia absoluta 367 116 115 598 359 239 598 104 111 140 120 123 598
Frecuencia relativa 61,4% 19,4% 19,2% 100,0% 60,0% 40,0% 100,0% 17,4% 18,6% 23,4% 20,1% 20,6% 100,0%
Tabla 1 Fuente: Elaboración propia a partir de los datos de la muestra.
Gráfico 2 Fuente: Elaboración propia a partir de los datos de la muestra.
TRANSPARENCIA INFORMATIVA DE LAS EMPRESAS DEL ÍNDICE GENERAL
Distribución en porcentaje e influencia de las noticias recogidas en la muestra
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H0: Para las noticias de tipo interno, la influencia de la noticia y el día de la semana en que ésta fue emitida son independientes.
Cuadro de reagrupación de la información relativa a las noticias de carácter internas y resultados de la prueba de χ2 Noticias de carácter interno
INFLUENCIA
RESULTADOS
DIA DE LA SEMANA LUNES A JUEVES VIERNES NEGATIVA 41 17 NO NEGATIVA 241 60 Total 282 77 χ 2p p-value 2,54 0,110
Tabla 2 Gráfico 3 Fuente: Elaboración propia a partir de los datos de la muestra.
3. RESULTADOS Con el propósito de estudiar el objetivo planteado en el trabajo, se realizaron dos pruebas de independencia de χ2, una para las noticias de tipo interno y otra para las noticias de tipo externo, a partir de la muestra descrita.
Fuente: Elaboración propia a partir de los datos de la muestra.
A la vista de los resultados (p-value=0,110) se puede afirmar que el carácter negativo o no de las noticias emitidas por parte de las empresas es independiente del día en que se emite. La lectura directa es que las empresas emiten las noticias de influencia negativa sin que exista una especial y significativa concentración de este tipo de noticias en viernes.
Para poder realizar las pruebas de hipótesis se reorganizó la información obtenida de las noticias de tal forma que se clasificó la influencia de las noticias emitidas por parte de las compañías en negativa y no negativa (donde se agruparon las noticias clasificadas como neutrales o positivas), y diferenciando el viernes del resto de los días de la semana.
La segunda prueba de χ2 se realizó con la finalidad de analizar la independencia entre la influencia de la noticia y el día de la semana en que ésta fue emitida para las noticias de tipo externo. Con esta prueba se analizó si las noticias se suministran al mercado por parte de las agencias independientemente de la influencia que tendrá la noticia sobre la empresa y del día de la semana que siguen a las empresas.
De esta forma, la muestra original de noticias (Tabla 1) queda reagrupada en la Tabla 2 para las noticias clasificadas de carácter interno y en la Tabla 3 para las noticias clasificadas de carácter externo. En las mismas tablas también se pueden consultar los resultados de las pruebas de hipótesis planteadas.
Para poder realizar la prueba se clasificó la influencia de las noticias emitidas por parte de las agencias en negativa y no negativa, y diferenciando el viernes del resto de los días de la semana.
La primera prueba de χ2 se realizó con la finalidad de mostrar la independencia entre la influencia de la noticia y el día de la semana en que ésta fue emitida, pero tan sólo considerando las noticias de tipo interno. Para contrastar los datos observados se planteó la siguiente hipótesis:
Para contrastar los datos observados en la Tabla 3 se planteó la siguiente hipótesis para las noticias de tipo externo: H0: Para las noticias de carácter externo, la influencia de la noticia y el día de la semana en que ésta fue emitida son independientes.
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ANÁLISIS FINANCIERO
Cuadro de reagrupación de la información relativa a las noticias de carácter externo y resultados de la prueba de χ2 Noticias de carácter externo
INFLUENCIA
RESULTADOS
DIA DE LA SEMANA LUNES A JUEVES VIERNES NEGATIVA 37 20 NO NEGATIVA 156 26 Total 193 46 χ 2p p-value 12,08 0,0005
Tabla 3 Fuente: Elaboración propia a partir de los datos de la muestra.
A la vista del resultado según se muestra en la parte baja de la Tabla 3 (p-value=0,0005) se rechaza la hipótesis planteada; por lo tanto el carácter de las noticias emitidas (negativo o no) está asociado a que el día de la emisión sea viernes o no lo sea. La lectura, por lo tanto, de los resultados obtenidos de esta prueba de hipótesis es que las agencias de valoración y seguimiento emiten mayoritariamente las noticias de influencia negativa en viernes.
4. CONCLUSIONES Los autores consideran que la principal aportación del estudio es tener en cuenta en el análisis no sólo la información suministrada por parte de las empresas sino también la información que suministran las agencias, así como su distribución en función de la influencia que pueda tener la información a lo largo de la semana. Se ha encontrado que las empresas emiten las noticias sin preferencia por el día de la semana en que se publican e independientemente de su influencia; es decir, suministran al mercado la información cuando la conocen sin retener las noticias negativas hasta el final de la semana. Podemos afirmar que las empresas, en cuanto al suministro de información, están cumpliendo con las recomendaciones de un buen gobierno corporativo. En cuanto a las noticias de fuentes externas a las compañías emitidas por agencias de valoración y seguimiento suministradas se ha observado que tienden a emitir las noticias negativas en viernes y de forma significativamente distinta, lo que no ha dejado de ser un resultado sorprendente y que podríamos atribuir a que este tipo de empresas seguramente no quieren dañar a las empresas del mercado continuo por lo
que retrasan la emisión de este tipo de noticias hasta el último día hábil de la semana. En cualquier caso, y desde nuestro punto de vista, sea cual sea la intención de las empresas y analistas para retrasar la emisión de noticias que podrían tener una influencia negativa hasta el viernes, este hecho nos parece del todo contradictorio con la transparencia informativa y por lo tanto, no creemos que existan razones para que estas empresas retrasen la emisión de noticias hasta el viernes. Si se les pide a las compañías que emitan la información de la que disponen a tiempo se les debería exigir exactamente lo mismo a las empresas que hacen seguimiento de las empresas, ya que la influencia de las noticias sobre la valoración de una compañía por parte de los grupos de interés puede venir tanto por la información que suministra la propia empresa como por las recomendaciones que se hacen o las noticias que emiten las agencias de valoración. Quizás sería el momento oportuno para ampliar las recomendaciones que se les hace a las empresas para que tengan un buen gobierno corporativo a estas agencias para que emitan noticias y recomendaciones de las empresas del IGBM sin brechas temporales.
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