TF EF Valoracion Empresas

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MAESTRIA EN FINANZAS CORPORATIVAS 2012





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MAESTRIA EN FINANZAS CORPORATIVAS 2012










TRABAJO FINAL
Valoración de Supermercados Peruanos

Curso : Valoración de Empresas

Alumno : Hans Coricaza Rivas

Profesor : Daniel Deutz



Octubre, 2013



I) RESEÑA HISTÓRICA
Supermercados Peruanos es una empresa Peruana constituida como Sociedad Anónima el 01/06/1979. En 1993 la cadena de mercados chilenos Santa Isabel la adquirió. En 1998 el grupo holandés Royal Ahold y asumió su control en 2002. A inicios del 2003 vendió sus acciones al grupo Intercorp Perú, en marzo 2004 se decide cambiar de tazón social a Supermercados Peruanos SA. SPSA se dedica a las representaciones, comisiones, distribuciones, importaciones, exportaciones; en general a la comercialización y producción de bienes y compra-venta de bienes muebles e inmuebles, así mismo puede dedicarse a cualquier otra actividad comercial vinculada al objeto social.
III) ANÁLISIS GLOBAL DE LA ECONOMIA PERUANA
Durante el año 2012 la Economía Peruana creció en 6.3% debido al decrecimiento de las exportaciones (debido a la desaceleración del comercio mundial y el menor crecimiento de la economía global). El efecto de la desaceleración de las exportaciones en el PBI se vió contrarrestada por el aumento en la demanda interna de 7.4% (como consecuencia de un crecimiento en la demanda pública y privada). También se observó una apreciación del Sol Peruano respecto del Dólar Norteamericano debido a la incertidumbre que se vive en los Mercados Financieros y al crecimiento sostenido del Perú, lo que se traduce en una mayor inversión. El BCRP mantuvo una tasa de interés referencial de 4.5%, atrayendo capitales extranjeros y asegurando una mayor rentabilidad para ellos.




IV) SECTOR SUPERMERCADOS
Al cierre del 2012 la expansión de la demanda interna se debió al crecimiento de la demanda pública y privada, para el 2014 se espera un crecimiento de la tasa de consumo privado de 5.7% (sustentado por el Índice de confianza del consumidor que se encuentra en Optimista), el volumen de importaciones de bienes duraderos, el crecimiento del empleo en empresas de más de 10 trabajadores, así como el crecimiento de créditos a personas naturales en relación a años anteriores. Por estas razones se espera que el sector Retail experimente un crecimiento positivo para los próximos años.
La falta de lugares donde construir supermercados han hecho que se piense en la diversificación a provincias y en la periferia de Lima, donde las primeras empresas en llegar aprovechan las mejores ubicaciones y la fidelización de sus clientes. En la actualidad 25 centros comerciales se encuentran en provincias (54 a nivel nacional), de los 36 proyectos que se esperan para los próximos años 24 se desarrollarán en provincias y 12 en Lima.
Respecto al sector se encuentra concentrado en 3 operadores: GSW (Grupo Cencosud), SPSA(Grupo Intercorp Perú) e hipermercados Tottus (Grupo Falabella), destacan también Makro y Mayorsa. En el 2012 se inauguraron 29 tiendas, totalizando 205 (+16.5% que el 2011), el área de ventas se incrementó en 10% respecto al 2011.

Con relación al número de tiendas tanto SPSA como GSW tienen 86 tiendas a nivel nacional, mientras Tottus cuenta con 33 tiendas. Para el presente año las 3 tiendas poseen planes de expansión sobretodo en provincias. La estrategia de negocios de SPSA se basa en un crecimiento en el número de tiendas, enfocado en el formato Plaza Vea y la consolidación de Plaza Vea Súper sobretodo en provincia; además de la mejora en sus niveles de productividad y eficiencia, estandarizando y mejorando procesos, reduciendo costos en su cadena productiva y afianzando alianzas con Intercorp en la emisión de tarjetas de crédito.
V) ANALISIS FINANCIERO (HORIZONTAL Y VERTICAL) (Para verlos mejor leer (*))
A) DEL ESTADO DE SITUACION FINANCIERA


Analizaremos las principales partes del estado de situación financiera
Activo Corriente. Al 31/12/12 asciende a S/.596 millones, el cual es S/.10 millones menor que el saldo a diciembre 2011, esto se debe a la disminución de S/.70 millones en Caja y bancos.
Activo No Corriente. Al 31/12/12 asciende a S/. 1433 millones, el cual es mayor en S/. 194 millones respecto al 2011, esto se debe a adiciones en activo fijo producto del plan de expansión de la empresa por S/.223 millones.
Pasivo Corriente. Al 31/12/2012 asciende a S/.795 millones, el cual es mayor en S/.27 millones al reportado en diciembre 2011, esto se debe por un aumento de S/.43 millones entre otras cuentas por pagar y comerciales.
Pasivo No Corriente. Asciende a S/.638 millones el cual es mayor en S/.24 millones al del año 2011, esto se explica por un aumento de S/.17 millones de la deuda LP y de S/.8 millones en Impuestos diferidos.
Patrimonio. El actual asciende a S/.596 millones, monto mayor en S/.137 millones a los S/.459 millones del 2011, esto se debe a un aporte de capital en S/.78 millones y por el incremento en las utilidades. En 2012, se fortalece por un aporte de capital vía emisión de acciones, capitalización utilidades por S/.15.3 millones.
B) DEL ESTADO DE RESULTADOS

Analizaremos las principales partes del estado de Resultados:
Ingresos totales. A diciembre 2012 sumaron S/.3054 millones, el cual es S/.238 millones superior a la del 2011, esto se explica por mayores ventas e ingresos por prestación de servicios. Las ventas netas acumuladas a diciembre 2012 ascienden a S/.3021 millones, cifra mayor en S/.234 millones (8.4%) a las ventas de S/.2787 millones del 2011, esto se debe a la apertura de 12 tiendas en el 2012. Los ingresos por prestaciones de servicios acumulados a diciembre 2012 ascienden a S/.34 millones, cifra mayor en S/.5 millones (18.3%) a la cifra de S/.28 millones del 2011, esto se debe al incremento en el área arrendada a locatarios en el 2012.
Utilidad bruta. Acumulada a diciembre 2012 ascendió a S/.801 millones, registrando un aumento de S/.74 millones respecto al 2011, como consecuencia del aumento de ingresos. El margen Utilidad Bruta fue de 26.2% al 2012 versus el 25.8% del año 2011.
Gastos de Operación, Ventas y Administración fueron de S/.678.6 millones, registrando un incremento de 7% sobre el periodo anterior, esto se debe por las nuevas tiendas y por el aumento del salario mínimo vital. El porcentaje de gastos de operación, ventas y administración sobre la venta al cierre de 2012 estuvo en el 22.2% versus el 22.5% del año anterior.
Utilidad antes de depreciación, amortización, intereses e Impuestos (EBITDA). El EBITDA a diciembre 2012 fue de S/.198.5 millones, teniendo un incremento de 21.5 millones respecto al 2011 (12.1% mayor), esto se debe a un incremento en la utilidad bruta.
Costos Financieros. A diciembre 2012 fueron de S/.64 millones monto mayor en S/.24 millones del 2011, esto debido a un mayor nivel de deuda para financiar la expansión de la compañía.
Ganancia (pérdida) por diferencia de cambio. Debido a la revaluación de la moneda local sobre las obligaciones en dólares. En el periodo enero-diciembre 2012 se registra una ganancia en cambio de S/.23.7 millones vs el S/.6.8 millones del 2011.
Utilidad Neta. A diciembre 2012 es de S/.57.7 millones vs S/.36.7 millones del 2011, registrándose un aumento de S/.21 millones, lo que significa un aumento de 57.1% sobre el mismo periodo del año anterior.
C) Estado de Flujos de Efectivo (el estado se puede ver en el archivo análisis_supermercados_peruanos_2009-2012.xls): Se puede apreciar para SPSA que su capacidad de generar efectivo aumenta a través de los años (crece desde 2009 al 2012), pero que debido sus inversiones en nuevas tiendas (proceso de expansión actual) ha habido una disminución significativa de –S/.70.1 millones en el 2012.

VI) ANALISIS DE RATIOS FINANCIEROS




Finalmente podemos concluir para Supermercados peruanos que

(*) Nota Importante: Por una cuestión de espacio se ha tenido que pegar bien pequeños los Estados de Situación Financiera, Estados de Resultados, Estado de Fujos de Efectivos (éste no se ha pegado aquí pero lo encuentra en el Excel indicado líneas abajo) y los cálculos de los ratios financieros; éstos los puede encontrar y apreciar mejor en el ARCHIVO Excel anexo llamado "ANALISIS_SUPERMERCADOS_PERUANOS_2009-2012.XLS".

VII) ANALISIS DE RIESGOS DE LA EMPRESA
A) Riesgo cambiario: Dado que la mayor parte de los flujos de efectivo se generan dentro del Perú y en nuevos soles, se ha buscado que un alto porcentaje de la deuda se encuentre denominada en moneda local. En el caso de las operaciones de financiación obtenidas en moneda extranjera, se mitiga el riesgo cambiario, mediante el uso de operaciones de derivados de tipo de cambio ( swaps de monedas).
B)Riesgo de liquidez: La liquidez se controla a través del calce de los vencimientos de sus

activos y pasivos, de la obtención de líneas de crédito y/o manteniendo los excedentes de liquidez,

lo cual le permite a la Compañía desarrollar sus actividades normalmente. La Gerencia de la

Compañía orienta sus esfuerzos a mantener fuentes de financiamiento a través de la disponibilidad

de líneas de crédito y emisión de bonos, principalmente.

C)Riesgo crediticio: La Compañía está expuesta al riesgo de crédito por sus actividades

operativa, principalmente por sus cuentas por cobrar comerciales (ventas con tarjetas de crédito)

que se hacen líquidas de 2 a 7 días ; y cuentas con entidades relacionadas (ventas de bienes y

servicios) que son con instituciones de reconocida solvencia y solidez crediticia.

D)Riesgo de tasa de interés: La compañía mitiga este riesgo basándose en la experiencia de sus Gerencias, balanceando sus tasas activas y pasivas.
VIII) VALORACION DE SUPERMERCADOS PERUANOS
Se utiliza la metodología del descuento de flujos de caja.
1.Costo de Capital de Accionistas-Ke: Se utilizó el CAPM.

2.Costo de la deuda: Para obtener una buena aproximación de la tasa se usó
Kd = Gastos Financieros (2012)
Deuda promedio
Se obtuvo: Kd = 9.98%
Adicionalmente se pondero la deuda en base al detalle de deuda obtenido de las notas a los Estados Financieros:

Para más detalles de cómo se llegó a estos 2 resultados (que usaremos más adelante) favor de revisar el archivo Excel adjunto llamado "análisis_supermercados_peruanos_2009-2012.xls"
3.Costo Promedio Ponderado del Capital-WACC: Se ha aplicado el WACC como tasa de descuento del flujo. Sus componentes We y Wd han sido calculados, en base a la estructura deuda-capital para el periodo 2012, obteniendo como resultado:

Para más detalles de cómo se llegó a este resultado favor de revisar el archivo Excel adjunto llamado "análisis_supermercados_peruanos_2009-2012.xl




4.Principales inductores

4.1 Factores que influyen en las Ventas

A) Penetración en el mercado:
La penetración del Sector Retail no se ha dado de manera uniforme en todo el país, ya que la
concentración del servicio se dió preferentemente en la capital. Por esta razón se esperan
tasas de crecimiento importantes.

B) Crecimiento del PBI de la Economía: Dado que la relación entre el PBI y el consumo de
la población son directamente proporcionales, así el crecimiento del PBI, anunciado por el MEF
para los próximos años, augura un crecimiento en el consumo de la población y un crecimiento
en la ventas de Supermercados Peruanos para los próximos años.

4.2 Factores que influyen en los costos y gastos
A) Inversiones en Activo fijo: Son representados por las inversiones en las aperturas de las
nuevas tiendas con sus respectivos mobiliarios (reflejo de la política de expansión de los últimos
años).


B) Gastos de gestión por incremento de ventas: El incremento de ventas trae consigo gastos
en publicidad y comisiones, al igual que gastos terminales, lo que reduce márgenes de utilidad.

4.3 Principales supuestos

A) Moneda: Se trabaja los flujos en soles debido debido a que la empresa trabaja en el mercado
local y no existe una variable significativa en moneda extranjera. Adicionalmente sus Estados
Financieros están expresados en soles.

B) Usos de flujos nominales: Se ha utilizado los flujos nominales porque ya tienen incorporados el
efecto de la inflación.

C) Periodo de proyección: Se considera un periodo de proyección de 5 años.

D) Tasa de crecimiento (g): El sector Retail en el Perú ha experimentado, y sigue experimentando,
un enorme crecimiento. Aquí tratamos de representar dicho crecimiento.













5.Análisis importantes ligados a la empresa

A) Proyección de las Ventas
El inductor de valor que corresponde al crecimiento de las ventas de Supermercados Peruanos,
está vinculado al crecimiento en m2; esto es, a la proyección de la abertura de tiendas en los
próximos años. El crecimiento debería considerar un límite basado en mercados comparables
que presenten niveles de penetración maduros, como es el caso de Colombia.




Se ha procedido a introducir en el modelo, dicho supuesto, considerando que el mercado
Colombiano presenta un total de 510 000 M2, se calcula que el mercado peruano alcanzará
dicho crecimiento en el año 2024, tomando en cuenta su crecimiento histórico a una tasa
aproximada de 5% anual.








AÑO
VENTAS
VARIACION %
NUMERO TIENDAS
M2
VENTAS x M2

2006
1,078,872.00

40
72,951.00
14.79

2007
1,313,389.00
22%
45
90,436.00
14.52

2008
1,762,317.00
34%
51
124,272.00
14.18

2009
2,055,597.00
17%
58
159,286.00
12.91

2010
2,398,530.00
17%
67
188,341.00
12.74

2011
2,787,421.00
16%
75
204,278.00
13.65

2012
3,054,522.00
10%
86
224,985.00
13.58
1
2013
3,374,181.28
10%
95
248,529.94
13.58
2
2014
3,693,840.56
9%
104
272,074.88
13.58
3
2015
4,013,499.84
9%
113
295,619.83
13.58
4
2016
4,333,159.12
8%
122
319,164.77
13.58
5
2017
4,652,818.40
7%
131
342,709.71
13.58
6
2018
4,972,477.67
7%
140
366,254.65
13.58
7
2019
5,292,136.95
6%
149
389,799.59
13.58
8
2020
5,611,796.23
6%
158
413,344.53
13.58
9
2021
5,931,455.51
6%
167
436,889.48
13.58
10
2022
6,251,114.79
5%
176
460,434.42
13.58
11
2023
6,570,774.07
5%
185
483,979.36
13.58
PERPETUIDAD
2024
6,890,433.35
5%
194
507,524.30
13.58








El supuesto asumido para el caso de la perpetuidad es que Supermercados Peruanos
alcanzará un crecimiento tope y que la perpetuidad será una constante; lo que quiere decir
que, sus ventas alcanzarán una escala tal que se mantendrán invariables en la perpetuidad.

B) Flujo de Caja Libre



C) Valor de le Empresa y para los Accionistas

Valorización
 
 
 
Valor presente flujos
439,060
Valor terminal
2,697,377
G
4.11%
Valor activos operativos
3,136,437
Caja
64,989
Activos no oper (inc subs)
59,732
 
 
Valor empresa
3,261,158
 
 
- Deuda
-639,113
 
 
Valor Equity
2,622,045
# acciones (miles)
310,768
 
 
Valor por acción
8.44







D) Análisis de Sensibilidad: Trata de medir como puede cambiar el valor de la empresa con
respecto al WACC y a la tasa de crecimiento (g); así obtenemos los siguientes resultados:

ANALISIS DE SENSIBILIDAD






A) Por Variación del WACC








WAAC
VALOR DE LA EMPRESA (en S/.)
VARIACION DEL VALOR (en S/.)


5%
21,487,445
18,083,213


6%
10,088,541
6,684,309


7%
6,570,649
3,166,418


8%
4,861,152
1,456,921


9.63%
3,404,231
0


11%
2,712,678
-691,554


12%
2,360,569
-1,043,663


13%
2,088,119
-1,316,113


14%
1,871,158
-1,533,073




Fuente: Elaboración propia







B) Por Variación del g








g
VALOR DE LA EMPRESA (en S/.)
VARIACION DEL VALOR (en S/.)


0%
2,192,782
-1,211,449


1%
2,381,573
-1,022,658


2%
2,619,860
-784,371


3%
2,930,044
-474,188


4.11%
3,404,231
0


5%
3,952,499
548,267


6%
4,886,393
1,482,161


7%
6,530,853
3,126,622


8%
10,194,804
6,790,573




Fuente: elaboración propia







Conclusión:
La empresa es bastante sensible a las variaciones de la tasa



de descuento y de crecimiento.
















































E) Variación del valor de la acción:






Valor de la acción Supermercados Peruanos SA

Se realizó de dos maneras diferentes:








Primera:
Manera Contable(*)

Segunda:
Manera alternativa(**)
Kd=
8.24%

Kd=
9.98%
WACC=
9.31%

WACC
9.63%
Valor empresa
3,614,105.67

Valor empresa
3,261,157.51
 
 

 
 
- Deuda
-639,113.00

- Deuda
-639,113.00
 
 

 
 
Valor Equity
2,974,992.67

Valor Equity
2,622,044.51
# acciones (miles)
310,768.01

# acciones (miles)
310,768.01
 
 

 
 
Valor por acción
9.57

Valor por acción
8.44
Fuente: Elaboración propia


Fuente: Elaboración propia






Así podemos concluir que el valor de la acción de Supermercados Peruanos varía
entre S/.8.44 y S/9.57.
 
 
 
(*) Para ver detalles del cálculo del Kd ver pestaña "Otro Metodo para Kd" en archivo
supermercados_peruanos.xls



(**)Para ver detalles del cálculo del Kd ver pestaña "CALCULO WACC" en archivo
supermercados_peruanos.xls




F) CALCULO DEL EVA: Se procede a calcular el EVA de SPSA para el año 2012.








CALCULO DEL EVA PARA EL 2012





EVA 2012= ROIC 2012-WACC 2012)*CAPITAL INVERTIDO PROMEDIO





ROIC 2012(*) =
15.40%


WACC 2012 =
9.63%



CAPITAL INVERTIDO PROMEDIO=

S/.1,235,216.00







EVA 2012 =
 
S/. 71,289.39
 






(*) Para detalles del cálculo del ROIC 2012 ver pestaña "ROIC"
en archivo ANALISIS_SUPERMERCADOS_PERUANOS_2009-2012.XLS

Así podemos concluir que SPSA generó valor para accionistas.






























IX) CONCLUSIONES
1)Durante el año 2010 los Ingresos por ventas de Supermercados Peruanos S.A., ascendió a S/. 2,398 millones y en el año 2011 alcanzó los S/. 2,787 millones, significando un crecimiento de 16%. En relación al año 2012 las ventas fueron de S/. 3,021 millones mostrando un crecimiento del 8 % con respecto al año anterior.
Este impulso en las ventas a permitido una mejora en el uso de la economía de escala, que adicionándole al eficiente manejo operativo y la logística de sus tiendas, ha permitido una recuperación del Margen Bruto pasando de S/.726,740 a S/.800,964 en el periodo 2011-2012.
2)La economía de escala producto de la mayor apertura de tiendas aún no se refleja como una menor participación de los gastos administrativos y de ventas, ya que éstos han alcanzado el 19.9% de las ventas en el año 2012 frente al 18.8% en promedio de los años anteriores.
3).La combinación de un mayor nivel de ventas, una estructura de costos y operativa eficiente, refleja un EBIT de S/.122.3 millones en el año 2012 frente a los S/. 76.3 millones que se obtuvo en el año 2009.
4.Adicionalmente Supermercados Peruanos S.A. obtuvo un EBITDA de S/. 12.1 millones el año 2011 y de S/. 52.2 millones el año 2012. El resultado del año 2012 se debe al crecimiento de las ventas, producto de la inauguración de 11 tiendas a nivel nacional; que le permiten a la empresa cubrir sus necesidades de capital de trabajo, pago de deuda y financiamiento en sus planes de inversión.
5)En el año 2012 el resultado neto obtenido fue de S/. 57.7 millones y del patrimonio de S/ 596,1 millones. El aumento del patrimonio en 23% en el periodo 2012 – 2011, que adicionado a un manejo operativo eficiente y a una sólida capacidad de generar caja, le han permitido a la empresa desarrollar su proceso de expansión, además de reforzar su capacidad para afrontar nueva deuda.
6)Al contar con una mayor cantidad de locales la capacidad para generar caja de Supermercados Peruanos S.A. se ha incrementado, pero a la vez ha aumentado los requerimientos de existencias y de financiación vía proveedores lo cual disminuye su ratio de liquidez corriente pasando de 0.79 en el año 2011 (favorecida por una emisión de bonos) a 0.75 en el año 2012.
7)Haciendo un análisis de sensibilidad, vemos que la empresa es bastante sensible a variaciones en la tasa de crecimiento y de descuento.
8)Analizando más en detalle a SPSA podemos ver que el valor de la acción puede variar entre S/.8.44 y S/.9.57.
9)La empresa genera valor para los accionistas en el 2012, según el resultado obtenido por el indicador EVA 2012.
10)Finalmente tenemos que mencionar el tema del clima laboral y la imagen de la empresa, que se reflejada en la ubicación Nº 4 que muestra el Great Place to Work – Perú del año 2011, siendo la empresa que más escaló en puestos en dicho periodo.
X) BIBLIOGRAFIA
CHU RUBIO. MANUEL. "Fundamentos de Finanzas: Un enfoque peruano". Lima. 2003.
PUENTE CUESTAS, PEDRO. "Finanzas Corporativas para el Perú ". Ediciones Pacífico. 2010.
TITMAN SHERIDAN. "Valoración: El arte y la ciencia de las decisiones de inversión Corporativa". Editorial Pearson. 2011.
Estados Financieros Auditados por Ernest & Young publicados en Comisión Nacional Supervisora de Empresas y Valores (CONASEV), disponible en http://www.conasev.gob.pe.
Bolsa de Valores de Lima, disponible en www.bvl.com.pe.
Betas by Setor, Country Default Spreads and Risk Premiums, Annual Returns on Stock, T.Bonds and T.Bill: 1928 – Current. DAMODARAN, disponible en http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/.
Marco Macroeconómico Multianual 2012-2014,2013-2015,2014-2016. MEF.
Estudios de Mercado sobre Supermercados Peruanos realizados por Equilibrium, disponible en www.equilibrium.com.pe/spsasub.pdf
DEUTZ CHAVEZ, DANIEL. "Notas del Curso: Valoración de Empresas". UPC. 2013.
LIRA BRICEñO, PAUL. "Evaluación de Proyectos de Inversión".
Fondo editorial UPC. 2013.

XI) ANEXOS
Todos los cálculos, tablas, EEFF han sido elaborados en Excel, luego pegados en este trabajo. Para la 1ra parte hasta antes de la sección VIII se usó el archivo: análisis_supermercados_peruanos_2009-2012.xls; para el resto del trabajo se usóel archivo: supermercados_peruanos.xls.